Jak spadające ceny gazu przynoszą ulgę rynkom wschodzącym w Europie – TalkingPoint

Ceny gazu ziemnego spadły o imponujące 87% od najwyższego poziomu pod koniec sierpnia 2022 r. Jest to mierzone najkrótszym kontraktem futures z 9 marca. Akcja cenowa następuje po gwałtownym wzroście cen wywołanym inwazją Rosji na Ukrainę.

Dla wschodzących krajów Europy Środkowej, takich jak Polska, Węgry i Czechy, znanych jako CE3, przyniosło to znaczną ulgę ich gospodarkom i rynkom finansowym. Od szczytu cen gazu ziemnego rynki Europy Środkowo-Wschodniej notowane przez MSCI Emerging Markets notowały lepsze wyniki od światowych rynków wschodzących średnio o 20%, a Polski aż o 24%.

Spadek cen gazu jest ważny dla tych gospodarek, biorąc pod uwagę inflacyjny wpływ wyższych kosztów energii dla przemysłu i mieszkań. Ponieważ główny rynek eksportowy, Niemcy, musiał stawić czoła temu samemu wyzwaniu w ciągu ostatnich 12 miesięcy, eksport był słabszy, a bilans płatniczy i waluty również znalazły się pod presją.

Ostatnie dane makroekonomiczne w Europie Środkowo-Wschodniej pozostają ogólnie słabe, odzwierciedlając wpływ wyższych stóp procentowych i wciąż podwyższonej inflacji na dochody realne. Ryzyko geopolityczne wynikające z rosyjskiej inwazji na Ukrainę prawdopodobnie pozostanie chmurą na horyzoncie. Wiele wskazuje jednak na to, że perspektywy mogą przestać się pogarszać i ponownie zacząć się poprawiać.

Kryzys gazowy w Europie ustąpił, przynajmniej na razie…

Zapasy gazu w strefie euro są bardzo wysokie jak na tę porę roku w porównaniu ze średnią z ostatnich dziesięciu lat. Poniższy wykres przedstawia aktualne poziomy składowania oraz porównanie z historyczną średnią roczną oraz minimalnymi i maksymalnymi poziomami z ostatnich dziesięciu lat. W związku z trwającą wiosną na półkuli północnej ryzyko niedoborów dostaw lub przerw w dostawie prądu wydaje się niskie przynajmniej do następnej zimy.

Obawy o krótkoterminowe dostawy rozwiały się, na co wskazuje spadek cen gazu ziemnego. Perspektywa kryzysu gazowego w Europie jest obecnie ograniczona, ale nie całkowicie wyeliminowana. Zapasy przed zimą 2022/3 zostały uzupełnione przed wstrzymaniem większości dostaw z Rosji. Tego lata nie będzie to takie łatwe, ale pozycja wyjściowa dla zapasów powinna być lepsza. Magazynowanie gazu w Europie zwykle zaczyna ponownie rosnąć w kwietniu, ponieważ popyt spada późną wiosną i latem.

Ostrzejsza, mroźniejsza zima niż w tym roku zwiększyłaby zapotrzebowanie na gaz. Tej zimy pomógł również spadek zapotrzebowania na gaz, ponieważ przemysł i gospodarstwa domowe zaostrzyły konsumpcję i zarządzanie kosztami. Dalsze niszczenie popytu groziłoby poważniejszymi reperkusjami gospodarczymi. Import skroplonego gazu ziemnego (LNG) zastąpił w 2022 r. część rosyjskich dostaw w ramach skutecznej restrukturyzacji światowych rynków energii. Europa i Wielka Brytania łącznie zwiększyły import LNG o 60% w zeszłym roku. Podtrzymało to globalny popyt na LNG, a wraz z ponownym otwarciem chińskiej gospodarki nie można wykluczyć ryzyka szoków cenowych w nadchodzących latach. Wolniejszy wzrost gospodarczy Chin w 2022 r. z powodu ograniczeń polityki zerowej Covid spowodował nieznaczny spadek popytu na gaz ziemny w ciągu ostatniego roku. Oczekuje się, że chińska gospodarka, a wraz z nią popyt na gaz ziemny, ożyją w tym roku, chociaż skala wzrostu popytu pozostaje niepewna.

Dlaczego niższe ceny gazu odciążają CE3

Podobnie jak w większości krajów świata, rosyjska inwazja na Ukrainę spowodowała wzrost cen energii i żywności. Europa została dotkliwie dotknięta ze względu na wcześniejsze znaczenie dostaw gazu ziemnego z Rosji. W efekcie wzrosła inflacja.

Jak wszędzie na świecie, banki centralne krajów Europy Środkowo-Wschodniej zareagowały na wyższą inflację zacieśnianiem polityki pieniężnej. Banki centralne Polski i Czech zwiększyły w tym cyklu politykę pieniężną o grubo ponad 6% do odpowiednio 6,75% i 7,0%. Tymczasem węgierski bank centralny podniósł stopę o ponad 11% do 13,0%.

Polityka pieniężna CE3 i stopy inflacji

Ponieważ inflacja wykazuje pewne oznaki spowolnienia, a ceny gazu wykazują tendencję spadkową od sierpnia ubiegłego roku, banki centralne w całej Europie Środkowo-Wschodniej utrzymywały stopy procentowe na niezmienionym poziomie przez ostatnie kilka miesięcy. Osłabienie obaw związanych z kryzysem gazowym wsparło również waluty CE3, osłabiając transmisję inflacji poprzez wyższe koszty importu. W nadchodzących kwartałach ceny żywności na świecie prawdopodobnie nieco spadną, co również powinno sprzyjać dezinflacji. Udział żywności w koszyku inflacyjnym wynosi w Polsce ponad 20%, a na Węgrzech iw Czechach ponad 30%. Energia stanowi około 10% koszyka inflacyjnego w każdej z trzech gospodarek.

Jednak tempo, w jakim inflacja zbliża się do celu, pozostaje niejasne. Tłumiące inflację podwyżki płacy minimalnej, takie jak ogłoszona w Polsce w tym roku 20-procentowa podwyżka, mogą skomplikować zadanie banków centralnych. W rezultacie, o ile nie nastąpi istotna zmiana perspektyw, wydaje się, że banki centralne wstrzymają się przez jakiś czas, zanim na horyzoncie pojawią się obniżki stóp procentowych.

Zewnętrzne bilanse gospodarek CE3 również znalazły się pod presją ze względu na rosyjską inwazję na Ukrainę. Jako importerzy netto energii, koszty importu wzrosły. Tymczasem eksport produkcji spadł, ponieważ popyt na kluczowym rynku w Niemczech spadł w wyniku kryzysu gazowego. Pogarszające się salda na rachunkach bieżących we wszystkich trzech gospodarkach wywierają presję na waluty, ale ta tendencja odwraca się, przynajmniej na razie, w miarę ustępowania kryzysu.

Czy są zielone pędy do poprawy danych ekonomicznych?

Wyższa inflacja i wyższe stopy procentowe w ostatnich miesiącach coraz bardziej odbijały się na gospodarce. Polska gospodarka skurczyła się o -2,4% kw/kw w trzecim kwartale, a Węgry i Czechy również odnotowały spadki PKB w ciągu kwartału.

Rynki CE3 gościły znaczną liczbę ukraińskich uchodźców od początku konfliktu. W przypadku Polski ponad 1,5 miliona Ukraińców zarejestrowało się w kraju do tymczasowego zakwaterowania, z czego ponad dwa razy więcej podróżuje przez kraj w celu znalezienia schronienia w innych częściach Europy. Oprócz wyzwań fiskalnych i dodatkowej presji inflacyjnej przyczyniło się to również do pewnego wsparcia konsumpcji. Tak więc, chociaż konsumpcja jest słaba, utrzymała się na wyższym poziomie niż oczekiwano.

Na rynkach Europy Środkowo-Wschodniej, gdzie inflacja wykazywała jak dotąd najsilniejsze oznaki szczytowania, tj. w Polsce i Czechach, zaufanie konsumentów również poprawiło się z niskich poziomów. Indeks menedżerów ds. zakupów dla sektora produkcyjnego w Polsce i Czechach, choć wciąż znajduje się na terytorium kontraktującym, również znajduje się poniżej swoich minimów. Słabsze perspektywy dla handlu światowego utrzymują się, ale ceny energii spadły i wydaje się, że dane o aktywności o wysokiej częstotliwości osiągnęły dno, a początki ożywienia mogą być już w toku.

Inne zagrożenia do monitorowania

Kluczowym ryzykiem do rozważenia pozostaje konflikt na Ukrainie, która graniczy z Polską i Węgrami. Dalsza eskalacja może spowodować wzrost światowych cen energii i żywności, mimo że europejskie magazyny gazu są obecnie w lepszym stanie. Poprawiłoby to perspektywy inflacji i prawdopodobnie zwiększyłoby premie za ryzyko w całym regionie.

Polityka wewnętrzna to kolejny obszar do obserwowania. Wybory parlamentarne odbędą się w Polsce do 11 listopada br. Przewaga obecnego rządu kierowanego przez PiS w sondażach jeszcze bardziej się skurczyła. Stosunki z UE pogorszyły się w ostatnich latach z powodu reform, które osłabiły kluczowe instytucje. W rezultacie Polska nie miała dostępu do funduszy unijnych na odbudowę i odporność.

Relacje z UE są gorsze na Węgrzech. Nie ma również możliwości otrzymywania unijnego finansowania odbudowy do czasu osiągnięcia porozumienia w sprawie kontroli wydatków. Tymczasem Węgry wykorzystały swoje weto, by zapewnić sobie zwolnienia w negocjacjach z UE w sprawie sankcji wobec Rosji.

Jak wyglądają oceny?

Nawet po dobrych wynikach rynków akcji Europy Środkowo-Wschodniej od czasu, gdy ceny gazu osiągnęły szczyt w sierpniu, wyceny dla Polski i Węgier w ujęciu łącznym nadal wyglądają tanio. Obejmuje to zyski z akcji końcowych, 12-miesięczne zyski z akcji typu forward, cennik i stopę dywidendy.

Należy zauważyć, że Węgry i Czechy to małe rynki. W sumie każdy indeks krajów zawiera trzy akcje. Może to zniekształcić nagłówki numerów wyceny. W rzeczywistości w Czechach największą i najbardziej dominującą wartością indeksu jest spółka energetyczna.

Waluty w Polsce i na Węgrzech są relatywnie tanie w porównaniu do ich długoterminowej średniej. Jednak po dobrych wynikach w ostatnich miesiącach poziom taniości spadł.

Nasze spojrzenie na rynki CE3

Jesteśmy pozytywnie nastawieni do Polski i Węgier. W Polsce perspektywy makroekonomiczne poprawiają się w obliczu oznak szczytowej inflacji, a wyceny są atrakcyjne. Na Węgrzech perspektywy gospodarcze nadal są trudne, chociaż ostatnio nastąpiło pewne złagodzenie. Ryzyko polityczne pozostaje, ale wyceny rynkowe równoważą te wady.

Pozostajemy negatywnie nastawieni do Czech. Z zadowoleniem należy przyjąć poprawę sytuacji makroekonomicznej, a wsparcie zapewnia unijny fundusz odbudowy. Możliwości przechowywania są jednak ograniczone.

Ogólny obraz CE3 jest zdrowszy niż rok temu. Kryzys energetyczny do pewnego stopnia ustąpił i jeśli dezinflacja nastąpi zgodnie z oczekiwaniami, perspektywy mogą się stopniowo poprawiać w ciągu 2023 r. Rosyjska inwazja na Ukrainę pozostanie zagrożeniem, ale jeśli ceny energii utrzymają się na niskim poziomie, a ceny żywności obniżą się zgodnie z oczekiwaniami, perspektywy powinny się nadal poprawiać.