Gospodarka
Powolny trend dezinflacyjny utrzymuje się w Europie Środkowo-Wschodniej | Artykuł|Podcast
Polska: W tym roku nie ma miejsca na cięcia, ponieważ dezinflacja cen bazowych nadal postępuje powoli
Początek 2023 roku był dla polskiej gospodarki raczej zły. W rezultacie zrewidowaliśmy naszą prognozę PKB w I kw. r/r do -1,5% z -1,2%, a słaby początek roku zwiększa ryzyko pogorszenia naszej prognozy wzrostu gospodarczego na cały rok 2023 na poziomie 0,5%.
Miesięczne dane z gospodarki realnej w marcu nie przedstawiały ładnego obrazu. Produkcja przemysłowa, budownictwo i sprzedaż detaliczna spadły rok do roku. Sprzedaż towarów była o 7,2% niższa niż w marcu 2022 r. Sugeruje to, że konsumpcja gospodarstw domowych w I kwartale br. spadła nawet bardziej niż -1,1% r/r odnotowane w IV kwartale 2022 r., do czego przyczynił się PKB kwartał. Wzrost był napędzany głównie przez poprawiające się saldo handlu zagranicznego przy jednoczesnym spadku popytu krajowego.
Chociaż konsumpcja spada od dwóch kwartałów, postępy na froncie inflacyjnym są skromne. W kwietniu inflacja zasadnicza ponownie spadła – do 14,7% r/r – ale inflacja bazowa pozostała zasadniczo na tym samym poziomie. Sugeruje to, że przedsiębiorstwa nadal są w stanie przenosić wyższe koszty poprzez swoje ceny, a dezinflacja wynika głównie z złagodzenia szoku energetycznego i mniejszej presji ze strony cen żywności. Spodziewamy się, że dezinflacja cen bazowych będzie znacznie wolniejsza niż CPI. Przy grudniowym CPI nieco poniżej 10% r/r i wciąż odległym celu NBP, spodziewamy się, że Rada Polityki Pieniężnej (RPP) pozostawi stopy procentowe bez zmian do końca tego roku i być może rozpocznie obniżki stóp w 2024 r.
Polski złoty umocnił się w kwietniu w stosunku do euro o 2%, wyprzedzając swoje odpowiedniki z Europy Środkowo-Wschodniej. Rynek w dużej mierze odrzucił ryzyko związane z sagą walutowych kredytów hipotecznych, a dzięki nadwyżce handlowej eksporterzy pozostają silnymi sprzedawcami euro. Ponadto oczekiwania powinny odgrywać mniejszą rolę, biorąc pod uwagę wzrost EUR/USD, słabość krajową i luzowanie NBP. Biorąc pod uwagę poprawiający się bilans obrotów bieżących i oczekiwane osłabienie dolara, skłania nas to do obniżenia kursu EURPLN do końca roku. Analiza techniczna wskazuje jednak, że przynajmniej krótkoterminowe pole do dalszych wzrostów złotego może być w dużej mierze wyczerpane.
Rynek nadal wycenia obniżki stóp NBP w drugiej połowie 2023 roku. Chociaż nie podzielamy tego poglądu, znane są dane za resztę tego kwartału i następne (spadek CPI i słabe realne dane gospodarcze) oraz coraz bardziej gołębia RPP.Komentarze powinny tylko wzmacniać te oczekiwania. Ponadto rząd zachowuje ostrożność w realizacji obietnic wyborczych, a nawet wskazuje na alternatywne źródła finansowania (pożyczki w wysokości 24 mld euro z funduszu naprawczego). Biorąc pod uwagę globalne środowisko dodatnie pod względem zadłużenia, może to doprowadzić do spłaszczenia krzywej w dalszej części kwartału. Jednak przedwyborcze obietnice fiskalne pozostają poważnym ryzykiem (ponieważ ankieterzy nie wskazują na wyraźne zwycięstwo rządzącego PiS), ale mogą się zmaterializować w czerwcu, kiedy ma zostać zaprezentowany nowy program wyborczy rządzącego PiS.
Czechy: Ożywienie gospodarcze nastąpi w drugiej połowie 2023 r
Czeska gospodarka powróciła do lekko dodatniego wzrostu o 0,1% kw/kw w pierwszym kwartale tego roku, ale pozostała ujemna rok do roku (-0,2%). Oczekujemy, że roczna dynamika PKB pozostanie ujemna w pierwszej połowie 2023 r. ze względu na dalsze spadki konsumpcji gospodarstw domowych, popytu inwestycyjnego i słabego wzrostu wydatków rządowych.
Jednak wraz z upływem 2023 r. w gospodarce prawdopodobnie pojawią się oznaki ożywienia, ponieważ stopniowe zmniejszanie się inflacji będzie mniej obciążać realną siłę nabywczą gospodarstw domowych, a powoli poprawiające się otoczenie zewnętrzne będzie sprzyjać stopniowemu przyspieszeniu eksportu. Popyt inwestycyjny prawdopodobnie pozostanie jednak słaby ze względu na utrzymujące się wysokie stopy procentowe. Ujemny roczny wzrost w pierwszej połowie 2023 r. i dopiero stopniowe ożywienie prowadzi do rocznego spadku o około -0,3% w 2023 r.
Z pozytywnych rzeczy, inflacja bazowa spada od czterech miesięcy z rzędu, podczas gdy w niektórych innych gospodarkach UE inflacja bazowa wciąż rośnie. Sugeruje to, że krajowa presja inflacyjna nieco słabnie, częściowo ze względu na stosunkowo wczesne rozpoczęcie ostrych podwyżek stóp procentowych przez Narodowy Bank Czech od czerwca 2021 r., kiedy gospodarka dopiero wychodziła z blokady Covid-19.
Korona czeska odbiła się od 24,00 EUR/CZK w erze post-Silicon Valley Bank, osiągając rekordowy poziom. W ciągu ostatnich kilku dni ponownie widzieliśmy słabsze poziomy, ale uważamy, że rynek czerpie pewne zyski z długiej pozycji i pozostaje optymistyczny dla CZK. Różnica stóp procentowych w stosunku do EUR spadła o około 30 punktów bazowych na krótkim końcu krzywej w stosunku do stóp EUR i warunków globalnych, przy czym wzrost kursu EUR/USD również sprzyja dalszemu ożywieniu korony. Na razie oczekujemy, że korona ustabilizuje się w przedziale 23,30-40 EUR/CZK, z możliwością kolejnego rajdu, jeśli pozwolą na to warunki globalne.
Węgry: Mrok z kilkoma jasnymi punktami
Według często powtarzanych danych, aktywność gospodarcza w pierwszym kwartale wyraźnie spowolniła. Sprzedaż detaliczna, przemysł i budownictwo osiągały gorsze wyniki w I kwartale i spodziewamy się kontynuacji osłabienia w I połowie 2023 r. W związku z tym ożywienie po trwającej recesji technicznej nie będzie tak silne, jak wcześniej oczekiwano. Obniżamy zatem naszą prognozę wzrostu PKB na 2023 rok do 0,2%.
Wynika to głównie z inflacji, która okazała się trwalsza niż oczekiwano. Inflacja bazowa osiągnęła w marcu nowe maksimum, podczas gdy nadchodzące podwyżki cen usług mogą spowolnić dezinflację. Pocieszające jest to, że inflacja będzie stopniowo spadać w ciągu roku, a wzrost płac realnych ponownie osiągnie wartość dodatnią pod koniec trzeciego kwartału, co naszym zdaniem zwiększy oszczędności gospodarstw domowych. Gołębie nastawienie banku centralnego rozpoczęło się od obniżki o 450 punktów bazowych na górnym końcu przedziału stóp procentowych, a efektywne obniżki stóp obserwujemy od maja lub czerwca. Decydującym czynnikiem pozostaje tutaj stabilność lokalnego rynku, której towarzyszą lepsze wskaźniki bilansu zewnętrznego oraz trwające pozytywne zmiany w globalnym środowisku ryzyka.
Wracając do sytuacji fiskalnej, inwestorzy zwracają teraz uwagę z powrotem na historię funduszy unijnych. Nadal uważamy, że cel deficytu w wysokości 3,9% PKB jest mniej więcej realistyczny, ale ostatni program konwergencji pokazał, że zadanie to nie będzie łatwe, ponieważ wydatki związane z odsetkami osiągną w tym roku poziom 3,8% PKB. Zrewidowane w górę docelowe deficyty na lata 2024-25 (o 0,4-0,4% PKB) również wskazują kierunek, w którym rząd musi ostrożnie zarządzać sytuacją fiskalną. Jednak rynki nadal wykazują zaufanie, co znajduje odzwierciedlenie w stabilności kursu EUR/HUF, pomimo faktu, że efektywny cykl łagodzenia polityki pieniężnej jest standardem rynkowym. Oczekujemy, że EUR/HUF będzie się wahał w obecnym przedziale 370-380 w zależności od postępów w historii UE i odwagi Narodowego Banku Węgier w nadchodzących miesiącach. Naszym zdaniem węgierskie obligacje skarbowe mogą odnieść największe korzyści z połączenia kontrolowanego finansowania, normalizacji polityki pieniężnej i pozytywnych wiadomości na temat funduszy unijnych (zob. inwigilacja Węgier).
Rumunia: Wzrost w pierwszym kwartale może pozytywnie zaskoczyć
Wydaje się, że aktywność gospodarcza w Rumunii w pierwszym kwartale pozostawała dość odporna, jak pokazuje większość danych o wysokiej częstotliwości. Podczas gdy wzrost produkcji przemysłowej prawdopodobnie ustabilizował się na poziomie ujemnym, dość solidne dane zaobserwowano w budownictwie i usługach, przesuwając naszą kwartalną prognozę PKB na poziomie +0,2% nieco w stronę konserwatywną. Stosunkowo lepsze niż oczekiwano dane o wysokiej częstotliwości są wspierane przez wciąż imponujący wzrost średniego wynagrodzenia (+14,8% w lutym) wspierający przyzwoite dane dotyczące konsumpcji prywatnej (+6,8% w marcu 2023).
Jeśli chodzi o inflację, Narodowy Bank Rumunii (NBR) opublikuje swoje najnowsze prognozy w połowie maja wraz z majowym raportem o inflacji. Zazwyczaj rewizje prognoz podnoszą perspektywę krótkoterminową, jednocześnie obniżając perspektywę długoterminową, ale tym razem spodziewamy się, że NBR w dużej mierze utrzyma swoje prognozy z poprzedniego raportu, które są również dość zbliżone do naszych. Podtrzymujemy nasze szacunki, że w grudniu 2023 r. inflacja zasadnicza wyniesie 7,4%.
Oczekujemy, że NBR pozostanie na dobrej drodze i pozostawi stopy procentowe bez zmian do końca 2023 r. Jeśli pojawi się presja zwyżkowa na EURRON, NBR będzie prawdopodobnie bardziej niż chętny do zapewnienia płynności w euro, aby wchłonąć część nadwyżki waluty lokalnej. Jeśli chodzi o walutę, od dawna wierzymy, że kurs EUR/RON może wzrosnąć w okolicach 2,0-3,0% jeszcze w tym roku, najprawdopodobniej jeśli inflacja będzie wiarygodnie jednocyfrowa. Stojąc przy naszym stanowisku, musimy również zauważyć, że presja wzrostowa na parze nie była znacząca, a korekta może potrwać nieco dłużej.
„Piwny maniak. Odkrywca. Nieuleczalny rozwiązywacz problemów. Podróżujący ninja. Pionier zombie. Amatorski twórca. Oddany orędownik mediów społecznościowych.”
